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簡析機構投資者 參與期貨市場的法律風險文

2017年第09期    作者:陶鶴    閱讀 11,330 次

近年來，我國期貨市場發展迅速，在商品期貨和金融期貨兩方面均取得長足的進步，但與境外成熟市場相比，我國期貨市場在服務實體經濟和管理資本市場風險方面的作用尚未得到充分有效的發揮。我國期貨市場個人投資者比重過大，機構投資者比重偏低造成上述問題的一個重要原因。

相較于個人投資者，機構投資者在資金實力、風險承受能力、信息收集分析和操作能力、交易的專業經驗和技能方面，都具有明顯優勢。因此，加大期貨市場投資者中機構投資者的比重，能夠有效穩定期貨市場，充分發揮期貨市場的作用。

本文即嘗試通過分析當下機構投資者進入期貨市場的法律風險，為進一步掃除機構投資入市的法律障礙，建立健全適宜機構投資者參與期貨交易法律環境提一些不成熟的淺見。

法律風險一般指相關法律、法規適用的預見錯誤或難以預見的風險以及法律法規的不完善所造成的風險。具體到機構投資者進入期貨市場方面，所涉及的法律風險主要有以下幾個方面：

1.法律法規適用預見錯誤或難以預見的風險

法律法規的適用超出預期的風險包括合同涉訟時，受案機關對合同項下法律關系的判斷與機構投資者的預計不同，且此種對法律關系性質的不同認定會導致合同全部或部分可撤銷或無效，從而面臨的風險，以及因法定程序造成資產的延時恢復或資金遭凍結而產生損失的風險。在上述情形下，機構投資者可能會承擔因相關司法管轄內的法院未按預期適用法律而產生損失。此類法律風險的一個較為明顯的例子即表現在對標準倉單充抵交易保證金行為的法律定性以及標準倉單的司法執行性的不明確。在我國現行《擔保法》體系下，難以對會員單位持客戶標準倉單用于充抵交易保證金行為做出準確的法律定性，而這一法律定性關系著標準倉單能否成為司法執行中的標的物，也進一步影響到各類投資者，尤其是機構投資者對其投資行為的預期和風險管理，從而令其對于投資期貨市場更趨謹慎。最高人民法院司法解釋雖然對此有所涉及，但司法解釋終究并非制定法，且該司法解釋的內容又過于籠統和模糊，因此難以從法律層面上真正解決實務中標準倉單的司法執行性問題。

2.部分法律法規設定禁止性或限制性條件過多

現行法律規定對期貨交易的品種規定過于單一，對于在期貨交易所上市的期貨品種的限制了機構投資者的投資策略的制定和實施。限倉制度中，也僅是對交易頭寸作了投機和套期保值的區分，并未對機構投資者的投資目的再作投機和套期保值的區分，不利于套期保值機構投資者充分利用期貨市場轉移風險，也不利于處于投機目的入市的機構投資者很好地吸納處置風險，制定交易策略。

目前，我國僅有《國企境外期貨套保業務管理辦法》，國資委對國企參與境內外期貨市場套期保值業務尚未做出統一明確的規定，各地國資委對國企套期保值業務的監管尺度并不統一。這種現狀往往導致國企難以撥出足夠的資金用于繳納開展套期保值交易所需的保證金，以致無法將生產經營中的風險充分轉移到期貨市場中去，難以充分利用期貨市場的避險功能。

3.法律法規存在盲點導致法律的規范作用降低

法律作為一種社會規范，具有指引、評價、預測、強制和教育五種規范作用。如果法律法規對某個或數個法律問題缺乏明確規定，勢必影響其調整該社會關系作用的發揮。期貨市場是一個風險高度集中的專業領域，需要健全完善的法律體系進行引導和有效管理。現有法律法規在對于機構投資者的法律地位、入市路徑、投資行為等方面均存在或多或少的立法空白點。如私募基金的法律地位尚未明確，遑論對其進行管理，這樣一來也難以保障客戶的利益。對于合格的境外投資者在期貨市場上的交易行為，法律制度上的障礙依然，由此導致境外成熟的機構投資者參與我國期貨市場疑慮重重。

法律法規體系不完善導致的最為直接的后果就是導致包括機構投資者在內的期貨市場參與者之間的法律關系不明確，存在不確定性。而機構投資者出于風險控制考慮，需要在現有法律法規的基礎上制定風險管理機制。如果作為風險管理機制的法律體系本身不充分或不確定的，則風險管理機制就會流于形式，失去效力，機構投資者及其客戶仍然有可能面臨難以預計或無法管理的信用（違約）風險、流動性風險，甚至系統性風險。在此情形下，機構投資者很難預測自身行為可能造成的法律后果，此種不確定性導致的不可預知的風險，這也將極大影響機構投資者參與期貨市場的信心。

從前述分析可以看到，系統全面的梳理和研究機構投資者參與期貨市場的相關理論問題，為機構投資者入市提供完整法律基礎，縮小立法、司法與經濟發展之間的差距，已具有非常重要和緊迫的現實意義，目前而言，建議可以從以下幾個方面采取措施：

1.加強對現由法律法規的梳理，刪改法律法規之間存在沖突和不協調的部分，保持法律法規體系之間的一致性，共同組成一個完整的法律體系

在所有與期貨交易、結算、交割有關的行為中，健全統一的法律體系對于提高機構投資者對自身行為的合法性判斷和法律后果的預計至關重要。完整的法律體系能夠定義監管機構、期貨交易所、為期貨交易提供其他服務各方以及參與期貨市場的各類機構投資者的權利和義務。在此前提下各類機構投資者能夠依據自身風險承受能力和交易目的，合理制定風險管理機制。如果風險管理機制能夠建立在充分、有效、健全的法律體系上，則該風險管理機制就能夠具有高度的確定性和可執行性。

2.加快推進《期貨法》及相關配套法律法規的制定和頒行，為機構投資者參與期貨交易的每個實質方面提供高度確定性

在完整法律框架下，期貨相關法律體系應由法律法規、交易所規則細則、合約組成。所涉及的法律領域應包括物權、合同、破產、公司、證券、銀行、擔保、債務等方面的一般法和特別法。在一些特殊情況下，也需要援引反不正當競爭法、反壟斷法、投資者保護法的相關規定。

在法律法規層面，應明確對期貨交易所的授權、管理和監督，各類金融工具的權益、結算的法律屬性以及抵押品制度（保證金制度），違約程序以及處理等等。期貨交易所在制定規則、細則，起草涉及合約和交易流程時，應考慮此類安排與現行法律法規的相適性，以及在此安排下，相關交易參與者的權利義務與交易習慣、行業標準的相符性。

3.相關法律法規應確認與期貨交易有關的規則和程序有效性與司法執行之間的關系

法律法規應明確期貨合約、期貨交易所規則和程序中，對出現違約或者破產情形的投資者，特別是機構投資者處理規定有效性的承認，以保證相關程序能夠得以有效施行，從而確保前述違約或破產情形不會影響但非違約投資者資產和頭寸的安全。同時，法律法規還應明確，對于以用作保證金的現金或者作為保證金進行了充抵的標準倉單等抵押品，應免于作為已決民事案件的被執行標的物，在破產程序中，此類現金和抵押品也應被排除在破產財產名單外，獲得隔離和保留。