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經(jīng)濟學(xué)家陳志武教授曾說過，“中國的俗話‘無商不富’，應(yīng)該改成‘無股權(quán)不富’，至少是無股權(quán)難以‘大富’?！边^去的二十年，中國企業(yè)在國內(nèi)外資本市場上接連上演的造富神話，也客觀上部分印證了陳教授的觀點。
說起中國股權(quán)投資經(jīng)典的案例，首推日本軟銀對阿里巴巴的投資和南非MIH對騰訊的投資，這是典型的專業(yè)機構(gòu)投資案例。還有一類是個人天使投資，比如，徐小平對聚美優(yōu)品的投資，王剛對滴滴的投資。如果我們把股權(quán)投資限定在風(fēng)險投資這個范圍（下文所述股權(quán)投資，如無相反意思表示，特指風(fēng)險投資），那么一次成功的投資能夠讓投資人獲得幾倍乃至幾千倍的回報。然而，風(fēng)險投資的失敗率亦高到“觸目驚心”。有投資圈的朋友曾跟我說，雖然天使投資機構(gòu)投資項目時幾乎是“百里挑一”，但其被投項目IPO比例達(dá)到3%就已經(jīng)非常優(yōu)秀。如果專業(yè)的投資機構(gòu)的風(fēng)險投資都看起來像“賭博”，那么個人投資者直接進(jìn)行風(fēng)險投資的風(fēng)險就不言而喻了。當(dāng)然，也不排除某些個人天使投資者因其個人的特殊背景而在某個領(lǐng)域斬獲頗豐。個人投資者與專業(yè)機構(gòu)相比，最大的優(yōu)勢是決策的靈活便捷，更容易與創(chuàng)業(yè)者之間建立親密的關(guān)系。與專業(yè)投資機構(gòu)相比，個人投資者進(jìn)行風(fēng)險投資最大的劣勢在于缺乏專業(yè)的團隊，其對行業(yè)的研究深度和廣度的欠缺導(dǎo)致所投項目質(zhì)量的穩(wěn)定性和持續(xù)性難以得到保證；從投資決策角度而言，個人投資者很容易受情緒和個人偏好的影響，風(fēng)控的缺失，帶來了潛在的風(fēng)險；從擁有的資源來說，機構(gòu)投資者整體上是優(yōu)于個人投資者。因此，很多個人投資者除了進(jìn)行直接風(fēng)險投資，也會選擇投資私募股權(quán)投資基金（為避免歧義，本文所稱私募股權(quán)投資基金，如無相反意思表示，均含創(chuàng)業(yè)投資基金）。專業(yè)投資人選擇私募股權(quán)投資基金，毫無疑問對私募基金行業(yè)的發(fā)展起到了非常重要的作用。然而，投資私募基金的并非都是“合格投資者”，投資人的風(fēng)險識別能力和風(fēng)險承擔(dān)能力參差不齊，在目前私募基金行業(yè)“洗牌”過程中，一些投資人的利益經(jīng)常受損。
接下來，我將以私募基金從業(yè)律師的視角介紹個人投資者（本文以下如無相反表述，則將個人投資者統(tǒng)稱為“投資人”）在投資私募股權(quán)投資基金時所應(yīng)了解的基本概念和應(yīng)當(dāng)注意的實務(wù)要點。
問題一：什么是私募基金？
答：私募基金以非公開方式向投資者募集資金設(shè)立的投資基金，通過集合投資的方式，實現(xiàn)“風(fēng)險共擔(dān)、收益共享”。私募基金的投資標(biāo)的包括股票、股權(quán)、債券、期貨、期權(quán)、基金份額及投資合同約定的其他投資標(biāo)的。
問題二：什么樣的個人可以投資私募基金？
答：只有合格投資者才可以投資私募基金。對個人投資者來說，應(yīng)當(dāng)具備相應(yīng)風(fēng)險識別能力和風(fēng)險承擔(dān)能力，投資于單只私募基金的金額不低于100萬元且金融資產(chǎn)不低于300萬元或者最近三年個人年均收入不低于50萬元。
問題三、私募基金可以保本付息嗎？
答：根據(jù)監(jiān)管要求，私募基金管理人、私募基金銷售機構(gòu)不得向投資者承諾投資本金不受損失或者承諾最低收益。
問題四、私募股權(quán)投資基金屬于什么風(fēng)險級別？
答：如果參照銀行理財?shù)娘L(fēng)險評級標(biāo)準(zhǔn)，私募股權(quán)投資基金因其極差的流通性，屬于R5級風(fēng)險，即高風(fēng)險產(chǎn)品。投資人在投資私募基金的時候，要做好虧損本金的準(zhǔn)備。
問題五：投資人購買私募基金時，募集機構(gòu)需要履行什么程序？
答：（一）特定對象確定；（二）投資者適當(dāng)性匹配；（三）基金風(fēng)險揭示；（四）合格投資者確認(rèn)；（五）投資冷靜期；（六）回訪確認(rèn)。
問題六：募集機構(gòu)及其從業(yè)人員推介私募基金時，有哪些禁止行為？
答：（一）公開推介或者變相公開推介；（二）推介材料虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或者重大遺漏；（三）以任何方式承諾投資者資金不受損失，或者以任何方式承諾投資者最低收益，包括宣傳“預(yù)期收益”、“預(yù)計收益”、“預(yù)測投資業(yè)績”等相關(guān)內(nèi)容；（四）夸大或者片面推介基金，違規(guī)使用“安全”、“保證”、“承諾”、“保險”、“避險”、“有保障”、“高收益”、“無風(fēng)險”等可能誤導(dǎo)投資人進(jìn)行風(fēng)險判斷的措辭；（五）使用“欲購從速”、“申購良機”等片面強調(diào)集中營銷時間限制的措辭；（六）推介或片面節(jié)選少于6個月的過往整體業(yè)績或過往基金產(chǎn)品業(yè)績；（七）登載個人、法人或者其他組織的祝賀性、恭維性或推薦性的文字；（八）采用不具有可比性、公平性、準(zhǔn)確性、權(quán)威性的數(shù)據(jù)來源和方法進(jìn)行業(yè)績比較，任意使用“業(yè)績最佳”、“規(guī)模最大”等相關(guān)措辭；（九）惡意貶低同行；（十）允許非本機構(gòu)雇傭的人員進(jìn)行私募基金推介；（十一）推介非本機構(gòu)設(shè)立或負(fù)責(zé)募集的私募基金等。
問題七：私募基金管理人在基金業(yè)協(xié)會進(jìn)行了登記備案，是否意味著該機構(gòu)就得到了“官方背書”？
答：基金業(yè)協(xié)會對私募基金登記備案信息不做實質(zhì)性事前審查。公示信息不構(gòu)成對私募基金管理人投資管理能力、持續(xù)合規(guī)情況的認(rèn)可，不作為基金資產(chǎn)安全的保證。投資者進(jìn)行私募基金投資時須謹(jǐn)慎判斷和識別風(fēng)險。
問題八：私募基金主要采用哪些組織形式？
答：私募基金的組織形式主要包括公司型、合伙型和契約型。
一般而言，公司型常見于政策性基金、引導(dǎo)基金。契約型基金常見于證券投資基金。由于契約型基金無法像合伙型基金和公司型基金以自身名義在工商部門進(jìn)行登記，如果其進(jìn)行股權(quán)投資，只能以管理公司的名義進(jìn)行登記。契約型基金發(fā)生法律糾紛，若管理人不愿意作為應(yīng)訴主體，則全體投資人將被列為被告。契約型基金作為三類股東，在被投企業(yè)上市中也會存在一定的障礙，故而，契約型基金并不是私募股權(quán)投資基金的理想組織形式。目前，私募股權(quán)投資基金主要采用有限合伙型組織形式。在有限合伙型基金中，投資人作為有限合伙人以其認(rèn)繳出資承擔(dān)有限責(zé)任；有限合伙企業(yè)可以進(jìn)行工商登記，獨立承擔(dān)法律責(zé)任；有限合伙企業(yè)不是所得稅的納稅義務(wù)人,只需要幫個人投資者代扣代繳個人所得稅。
問題九：簽署私募股權(quán)投資基金的合同需要關(guān)注的要點是什么？
答：很多投資人反映，私募基金的合同太長、專業(yè)性強，看不懂。其實基金合同雖長，但是核心條款就是那么十幾條。以有限合伙型基金合同為例，應(yīng)當(dāng)優(yōu)先關(guān)注以下方面：
（1）合伙企業(yè)的經(jīng)營期限及延長次數(shù)、時間和延長需要的表決程序。
?。?）合伙企業(yè)的投資范圍、投資運作方式、投資限制、投資決策程序、關(guān)聯(lián)方認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)及關(guān)聯(lián)方投資的回避制度，以及投資后對被投資企業(yè)的持續(xù)監(jiān)控、投資風(fēng)險防范、投資退出、所投資標(biāo)的擔(dān)保措施、舉債及擔(dān)保限制。
?。?）有限合伙人與普通合伙人的基本權(quán)利和義務(wù)。
?。?）執(zhí)行事務(wù)合伙人應(yīng)具備的條件及選擇程序、執(zhí)行事務(wù)合伙人的權(quán)限及違約處理辦法、執(zhí)行事務(wù)合伙人的除名條件和更換程序，執(zhí)行事務(wù)合伙人執(zhí)行事務(wù)的報酬（包括績效分成）及報酬提取方式、利益沖突及關(guān)聯(lián)交易等。
（5）合伙人會議的召開條件、程序及表決方式等內(nèi)容。
（6）基金的管理人和管理方式，管理費的計算和支付方式。
（7）基金是否有托管。
?。?）合伙人入伙、退伙、合伙權(quán)益轉(zhuǎn)讓的條件、程序及相關(guān)責(zé)任，及有限合伙人和普通合伙人相互轉(zhuǎn)變程序。
?。?）合伙企業(yè)的利潤分配及虧損分擔(dān)方式有關(guān)的事項。
?。?0）合伙企業(yè)終止、解散與清算有關(guān)的事項。
問題十：在有限合伙型基金中，管理人和普通合伙人之間是什么關(guān)系？
答：在有限合伙型基金中，只能有一個管理人。普通合伙人可以擔(dān)任基金管理人。如果基金委托第三方管理，則受托管理的第三方（“管理人”）和普通合伙人應(yīng)當(dāng)有關(guān)聯(lián)關(guān)系。
問題十一：私募基金管理人應(yīng)當(dāng)恪守的信義義務(wù)指什么？
答：信義義務(wù)包括忠實義務(wù)和注意義務(wù)。忠實義務(wù)，要求受托人忠于受托目的和受益人的利益；注意義務(wù)，強調(diào)受托人為實現(xiàn)受托目的和提升受益人利益的能力與努力。基金管理人應(yīng)恪守信義義務(wù)，將投資者的利益置于首位，始終將投資者的利益最大化作為基金活動的行為準(zhǔn)則。
問題十二：私募基金管理人的主要收入是什么？
答：私募基金管理人的收入主要是兩大類，第一類是管理費，第二類是超額收益。
以私募股權(quán)投資基金為例，通常而言，管理費在投資期按認(rèn)繳規(guī)模的2%收取，在退出期則按在管規(guī)模的1%收取，延長期不收取。比如，某管理人發(fā)行了一只5億元人民幣的私募產(chǎn)品，管理人在投資期每年可以收取1000萬元管理費。假設(shè)這只基金里面有2億元是通過第三方募集的資金，則管理人需要以咨詢費的名義向第三方支付傭金，假設(shè)傭金比例為第三方募集金額對應(yīng)管理費的一半，則管理人可以獲得的管理費為800萬元。所以，一只基金里面通過第三方募集的資金越多，管理人實際獲得的管理費越少。對于管理規(guī)模小的基金管理人而言，管理費只能維持基本的開支。
超額收益是管理人主要收入來源。一般來說，私募股權(quán)投資基金的管理人按照如下方式收取超額收益：歸還全體投資人本金及門檻收益率后，與投資人按照20%/80%的比例分配基金收益。
問題十三：管理人的基本開銷包括什么，具體是什么水平？
答：管理人的基本開銷包括：（1）辦公場地的租賃費用；（2）員工的工資；（3）差旅費用；（4）中介機構(gòu)（律所、會計師事務(wù)所等）的服務(wù)費；（5）公共關(guān)系的維護(hù)費用；（6）其他各類雜費等。
問題十四：如何判斷管理人的綜合水平？
答：判斷管理人的綜合水平需要通過詳盡的盡調(diào)，如收集各類數(shù)據(jù)、現(xiàn)場抽查、與管理人團隊訪談、與被投項目進(jìn)行訪談、進(jìn)行行業(yè)調(diào)研等多種方式才能進(jìn)行判斷。如果投資人無法進(jìn)行詳細(xì)的盡調(diào)，至少應(yīng)當(dāng)關(guān)注以下的一些基本內(nèi)容：
?。?）在管基金的基本情況。投資人應(yīng)當(dāng)重點核查在管基金是否備案和托管、基金規(guī)模、基金投資人、IRR（內(nèi)部收益率）、DPI（投入資本收益率）等。對于投資人而言，切記不能只看IRR，因為IRR可以進(jìn)行“修飾”， 要關(guān)注DPI，DPI是評估管理人賺錢能力的重要指標(biāo)。
?。?）在管基金項目投資情況。投資人要關(guān)注基金的項目投資額區(qū)間、所獲股份和輪次，從而評估管理人投資階段的穩(wěn)定性。投資人要重點關(guān)注關(guān)聯(lián)交易，如是否存在多只基金投資同一個項目的情況，要防止管理人做“估值”。投資人在抽查項目文件的時候，要兼顧明星項目、一般項目、失敗項目，要關(guān)注投資文件（項目立項文件、投資決策文件、投資協(xié)議等）的完整性。
?。?）在管基金項目退出情況。投資人要重點核查項目的退出文件及收款憑證，關(guān)注退出方式（IPO，兼并、回購等）。
?。?）在管基金已投資項目的后續(xù)融資情況。投資人應(yīng)關(guān)注續(xù)輪率、本基金參與后續(xù)投資的程度、續(xù)輪投資總額等。
?。?）管理人的團隊情況。投資人應(yīng)關(guān)注管理人的人員構(gòu)成，高管人員的簡歷和歷史投資業(yè)績等。
問題十五：投資人在投資私募股權(quán)基金后如何維護(hù)自身的合法權(quán)益？
答：在實務(wù)中，基金中出資較大的投資人擁有更多的權(quán)利，比如可以擁有投資咨詢委員會等席位（根據(jù)基金合同的約定對諸如關(guān)聯(lián)交易等事項進(jìn)行表決），有權(quán)列席投資決策委員會，有權(quán)要求對基金進(jìn)行專項審計，派出專員來管理人辦公場所現(xiàn)場核查材料等等。然而，個人投資者因其出資占基金份額比例低，擁有的話語權(quán)非常小。
通常情況下，個人投資者只能通過季度報告、年度報告、基金年度會議才能了解基金運作的基本情況，而對于底層資產(chǎn)的真實情況缺乏了解。對個人投資者來說，很多風(fēng)險就來自于對于基金信息缺乏了解。比如，基金賬面收益突然出現(xiàn)巨大波動。某些明星項目賬面回報非常高，而且持續(xù)了多年，然而，明星項目可能突然就被write off（管理人內(nèi)部核銷），然后基金的賬面回報率下降很多。像這種操作，有時候是為了均衡稅負(fù)，在某些項目有一筆巨額回款的情況下用虧損去抵沖收益；有時候管理人為了維持較好的賬面回報率（為了后續(xù)融資，穩(wěn)定投資人等）而故意不披露相關(guān)風(fēng)險。再如，有些基金的重倉項目，實際已經(jīng)觸發(fā)了回購條件，但是管理人一直不去行使回購權(quán)。當(dāng)這類情況發(fā)生時，如果管理人不予配合，則個人投資者維權(quán)存在一定的障礙。
投資人在發(fā)生權(quán)益被侵害的情形時，應(yīng)當(dāng)積極維護(hù)自己的合法權(quán)益。對于投資人而言，首先應(yīng)當(dāng)了解自己享有的基本權(quán)益：（1）知情權(quán)。如果管理人拒絕配合，則投資人可以提起知情權(quán)相關(guān)的訴訟，通過獲取的信息去論證管理人是否存在故意或者重大過失；（2）代表基金起訴的權(quán)利。在管理人怠于行使權(quán)利從而損害基金利益時，投資人可以自己的名義代表基金提起訴訟；（3）將普通合伙人除名，更換管理人；（4）提前對基金進(jìn)行清算解散的權(quán)利；（5）基金合同賦予投資人的其他權(quán)利。
結(jié)語
關(guān)于私募股權(quán)投資基金值得探討的內(nèi)容非常多，本文囿于篇幅限制無法詳細(xì)敘述。最后，我想把下面這段話送給廣大的投資人作為結(jié)語，“無論您進(jìn)行何種投資，不管它的收益率和前景聽起來多么誘人，您都不應(yīng)抱有不切實際的幻想。私募股權(quán)投資基金和他理財產(chǎn)品一樣，僅是資產(chǎn)配置的一種方式而已。”
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